CEO pay incentives & the choice of financing in M&As : Do CEO pay incentives influence financing choices in M&A deals, and what is the impact on acquisition announcement returns?

Abstract

Mergers and acquisitions (M&As) represent one of the most prominent strategies employed by firms worldwide to achieve non-organic growth, gain access to new markets, or acquire strategic intangible assets such as patents or advanced technologies. Despite their popularity, prior empirical evidence indicates that M&A transactions are more frequently associated with value destruction than value creation. Nevertheless, the academic literature has yet to reach a definitive consensus on the key determinants contributing to such adverse outcomes, despite the global M&A deal value reaching $2.5 trillion in 2023. This study finds that in the sample of 157 M&A deals recorded in the period of 2018 to 2023, contrary to expectations, higher equity- based compensation for CEOs is not significantly associated with higher post-acquisition abnormal returns. The effect is negative and statistically insignificant. Moreover, CEOs with higher equity-based compensation are not more likely to choose cash as the deal financing method. In fact, they are slightly more inclined to use mixed financing, with marginally lower use of cash and stock compared to their low-EBC counterpart. Moreover, the data in this study does not support the view that equity-based compensation leads to heightened shareholder value creation, as measured by cumulative abnormal returns. While mixed and stock-financed deals are associated with lower returns, CEO compensation structure does not appear to influence market response in a statistically meaningful way. However, regression results provide support to the expectation that in contrast to cash-financed acquisitions, stock and mixed-financed deals are associated with lower cumulative abnormal announcement returns. Although Alexandridis et al. (2017) report that equity-financed mega- deals (transactions exceeding $500 million) were not value-destructive in the post-financial crisis environment, this study's findings do not corroborate that conclusion. On the contrary, mega- deals examined here exhibit a statistically significant decline in cumulative abnormal returns (CARs), a result consistent with patterns observed for similar transactions prior to the financial crisis.

Yrityskaupat ja fuusiot (M&As, mergers and acquisitions) ovat yksi merkittävimpiä strategioita, joita yritykset maailmanlaajuisesti hyödyntävät saavuttaakseen nopeampaa, epäorgaanista kasvua, saadakseen pääsyn uusille markkinoille tai hankkiakseen strategisia aineettomia hyödykkeitä, kuten patentteja tai kehittyneitä teknologioita. Suosiostaan huolimatta aiempi empiirinen tutkimus osoittaa, että M&A-transaktiot näyttävät useammin tuhoavan osakkeenomistajien arvoa kuin luovan sitä. Akateeminen kirjallisuus ei kuitenkaan ole vielä saavuttanut yksimielisyyttä niistä keskeisistä tekijöistä, jotka johtavat tällaisiin kielteisiin lopputuloksiin – vaikka globaalien yrityskauppojen arvo esimerkiksi vuonna 2023 oli 2,5 biljoonaa Yhdysvaltain dollaria. Tämä tutkimus osoittaa, että 157 yrityskaupan otoksessa ajanjaksolta 2018-2023 vastoin odotuksia, toimitusjohtajien korkeampi osakeperusteinen palkitseminen ei ole tilastollisesti merkitsevästi yhteydessä korkeampiin yrityskaupan jälkeisiin epänormaaleihin tuottoihin. Vaikutus on negatiivinen ja tilastollisesti merkityksetön. Lisäksi korkeamman osakeperusteisen palkitsemisen saaneet toimitusjohtajat eivät todennäköisemmin valitse käteistä kauppojen rahoitusmuodoksi. Itse asiassa toimitusjohtajat kallistuvat hieman enemmän sekamuotoisen rahoituksen käyttöön, ja käyttävät hieman vähemmän käteistä ja osakkeita verrattuna pienemmän osakeperusteisen palkitsemisen saaneisiin kollegoihinsa. Tämän tutkimuksen aineisto ei myöskään tue näkemystä, että osakeperusteinen palkitseminen lisäisi osakkeenomistaja-arvon luomista kumulatiivisilla epänormaaleilla tuotoilla (CAR, cumulative abnormal return) mitattuna. Vaikka sekamuotoisesti ja osakeperusteisesti rahoitetut yrityskaupat ovat yhteydessä alhaisempiin tuottoihin, toimitusjohtajan palkitsemisrakenteella ei näytä olevan tilastollisesti merkittävää vaikutusta markkinoiden reaktioon. Analyysi kuitenkin tukee odotusta, että verrattuna käteisellä rahoitettuihin yritysostoihin, osake- ja sekamuotoisesti rahoitetut yritysostot näyttävät tuottavan alhaisempia yrityskaupan jälkeisiä kumulatiivisia epänormaaleja tuottoja. Vaikka Alexandridis et al. (2017) raportoivat, ettei osakeperusteisesti rahoitetut megakaupat (yli 500 miljoonan dollarin transaktiot) olleet arvoa tuhoavia finanssikriisin jälkeisessä ympäristössä, tämän tutkimuksen tulokset eivät tue tuota johtopäätöstä. Päinvastoin tässä tarkastellut megakaupat osoittavat tilastollisesti merkitsevän laskun kumulatiivisissa epänormaaleissa tuotoissa 5 %:n merkitsevyystasolla, mikä on kuitenkin linjassa ennen finanssikriisiä havaittujen vastaavien transaktioiden kehityksen kanssa.