Betan, yrityksen koon ja arvon yhteys osaketuottoihin : Empiirinen tutkimus Suomen osakemarkkinoilla

Abstract

Perinteinen CAPM-malli on pitkään määritellyt riskin ja odotetun tuoton välistä suhdetta. Markkinariskin lisäksi muidenkin tekijöiden huomattiin kuitenkin vaikuttavan osakkeiden keskimääräisten tuottojen poikkileikkaukseen. Tämän jälkeen on kehitetty monifaktorimalleja, joissa poikkileikkausta selitetään erilaisilla yrityksen ominaisuuksia kuvaavilla tekijöillä, joita kutsutaan faktoreiksi. Ensimmäisiä tutkittuja faktoreita olivat yrityksen koko ja arvo. Vaikka kokoa ja arvoa on tutkittu paljon kansainvälisesti, on niiden tutkimus Suomen osakemarkkinoiden osalta ollut rajallisempaa.

Tässä tutkimuksessa tarkastellaan betan, yrityksen koon ja arvon yhteyttä Helsingin pörssin osaketuottoihin vuosina 2015–2024. Tutkimuksessa selvitetään, ovatko yritysten koko ja arvo tilastollisesti merkitseviä osaketuottojen selittäjiä. Tutkitaan myös, parantaako koon ja arvon lisääminen CAPM-tyyppiseen, pelkän betan sisältävään malliin, selitysastetta verrattuna pelkkään markkinariskiä huomioivaan malliin. Lisäksi selvitetään, onko betan, koon ja arvon kohdalla havaittavissa ajallista vaihtelua. Tutkimuksen aineisto on muodostettu Helsingin pörssin large- ja midcap-listojen yrityksistä ja aineisto on rajattu vuosittain näiden indeksien yrityslistojen perusteella. Tässä tutkimuksessa on käytetty yritystason lähestymistapaa, mikä tarkoittaa analyysin toteuttamista yksittäisten yritysten havaintojen tasolla portfolioiden muodostamisen sijaan. Arvoa mitataan P/B-luvulla ja kokoa yrityksen suhteellisella koolla, jotka vaihtelivat vuosittain, mutta beta oli vakio. Osaketuottojen selittämiseen on käytetty regressioanalyysia.

Tuloksista voidaan havaita, että yrityksen koko on tilastollisesti merkitsevä osakkeiden tuottojen poikkileikkausta selittävä tekijä. Sen etumerkki on negatiivinen, mikä tarkoittaa, että tässä aineistossa pienet yritykset ovat tuottaneet Helsingin pörssissä suuria yrityksiä enemmän vuosina 2015–2024. Kun tutkimusjakso on jaettu kahteen osaan, havaitaan kuitenkin, että vuosina 2020–2024 koko ei ole enää tilastollisesti merkitsevä. Arvotekijän etumerkki on regressioissa pääosin negatiivinen, mutta se ei ole lainkaan merkitsevä. Betan etumerkki on positiivinen, mutta myöskään se ei ole tilastollisesti merkitsevä. Koon ja arvon lisääminen betan rinnalle parantaa mallin selitysastetta, mutta selitysasteet jäävät kuitenkin absoluuttisesti tarkasteltuna mataliksi.

Tulosten perusteella näyttäisi siltä, että pienet yritykset ovat tuottaneet suuria paremmin, mutta vaikutus on ajallisesti vaihteleva. Arvotekijä ei ollut tilastollisesti merkitsevä, joten arvosijoitusstrategia ei saanut tukea tässä tutkimuksessa. Selitysasteet jäävät erittäin mataliksi, mutta tulokset antavat silti osittain tukea monifaktorimallien tarpeelle.