Investor Herding and Stock Market Bubbles : An Investigation of the S&P 500 Index

This thesis studies investor herding as it is a prominent bias in human behavior, generally leading to irrational outcomes. The tendency to herd also concerns investors, which causes the widespread effects regarding asset markets, thus spreading to economies. Stock market bubbles are another prominent phenomenon in the stock markets. Still, they have gained surprisingly limited attention in academic literature. Bubbles may cause excessive valuations from fundamental values and eventually lead to crashes when the bubble bursts. Investor herding and stock market bubbles are generally considered to arise from irrational investor behavior which leads to inefficient outcomes. These observations serve as motivation for this thesis. Investor herding is examined on S&P 500 index during the period 1989-2025, with two herding measures, the cross-sectional absolute deviation, and the quantile regression method. The possible relationship between investor herding and bubbles is examined by incorporating a bubbly dummy variable into the quantile regression equation. The objective is then to determine whether there are differences in herding behavior during normal and bubble periods. This thesis investigates investor herding and stock market bubbles in the S&P 500 index by forming a fixed and a dynamic index composition. This enables one to study possible differences in herding on the separate index compositions. Herding is also studied in sub-periods for the dynamic index composition. The results for this study are somewhat inconclusive. There are differences in herding between the used measure of CSAD and the quantile regression. Quantile regression seems to better display differences in herding during varying levels of stock return dispersion. Sub-period quantile regression analysis reveals the notable variation in herding results for different sub-periods. There seems to be significant differences in herding between normal and bubble periods based on the quantile regression with a bubble dummy variable. Based on the results, it seems that in some circumstances, herding is a matter of concern for stock markets. Still, the inconclusive results signal that there is an apparent need for new methods which are better oriented to measure herding. In addition, herding and bubbles seem to have a relationship, which requires increased academic attention.

Tässä tutkielmassa tarkastellaan sijoittajien laumakäyttäytymistä, joka on saanut viime vuosina kasvavaa huomiota. Laumakäyttäytyminen on yleinen käyttäytymisvinouma, joka usein johtaa epärationaalisiin lopputulemiin. Taipumus laumakäyttäytymiseen koskee myös sijoittajia, joka aiheuttaa laajalle leviäviä vaikutuksia pääomamarkkinoilla, täten leviten talouksiin. Osakemarkkinakuplat ovat toinen huomiota herättävä ilmiö osakemarkkinoilla. Silti, ne ovat saaneet yllättävän rajattua huomiota osakseen. Kuplat voivat aiheuttaa liiallisia arvostuksia fundamentteihin nähden ja lopulta johtaa romahduksiin, kun kupla puhkeaa. Sijoittajien laumakäyttäytymisen ja osakemarkkinakuplien muodostumisen nähdään yleensä alkavan sijoittajien epärationaalisesta käyttäytymisestä, joka johtaa epätehokkaisiin lopputulemiin. Nämä havainnot toimivat motivaationa tälle tutkielmalle. Tarkoituksena on tutkia sijoittajien laumakäyttäytymistä S&P 500 indeksissä, käyttäen kahta laumakäyttäytymismittaria. Mahdollista yhteyttä laumakäyttäytymisen ja kuplien välillä tutkitaan sisällyttämällä kuplamuuttuja laumakäyttäytymisanalyysiin. Tavoite on sen jälkeen määrittää, onko normaalien- ja kuplaperiodien välillä eroa. Tässä tutkimuksessa laumakäyttäytymistä ja osakemarkkinakuplia tutkitaan muodostamalla kiinteä ja dynaaminen indeksikoostumus. Tämä mahdollistaa laumakäyttäytymisen eroavaisuuksien tutkimisen eri indeksikoostumusten välillä. Laumakäyttäytymistä tutkitaan myös alaperiodien osalta dynaamisesta indeksistä. Tämän tutkimuksen tulokset ovat jossain määrin epäjohdonmukaisia. Laumakäyttäytymisessä on tulosten osalta eri metodien välillä. Eri kvantiileille suoritettu regressio paljastaa erovaisuuksia tulosten välillä eri kvantiileissa. Alaperiodien analysointi paljastaa merkittäviä erovaisuuksia tuloksissa eri alaperiodien välillä. Laumakäyttäytymisanalyysi kuplamuuttujalla osoittaa eroavaisuuksia tuloksissa normaalien- ja kuplaperiodien välillä. Tulosten perusteella laumakäyttäytyminen on joissain tapauksissa merkittävä tekijä osakemarkkinoilla. Silti, epäjohdonmukaiset tulokset viestittävät, että uusille laumakäyttäytymistä paremmin mittaaville menetelmille on selvä tarve. Lisäksi laumakäyttäytymisen ja kuplien välillä vaikuttaa olevan yhteys, joka vaatii lisää akateemista huomiota.