Inflation-Adjusted Momentum : Analyzing Finnish Markets

Abstract

Momentum is a widely known anomaly in financial markets. The anomaly refers to the ten-dency of assets that have done well in the past, continue to do well in the near future and vice versa. However, little is known about the relationship between momentum returns and inflation. This thesis explores the relationship of momentum strategies and inflation within the Finnish stock market, addressing a gap in existing literature. Inspired by papers on inflation and stock market returns, the study explores whether momentum strategies can generate excess returns and act as hedges during different inflation regimes.

The central aim is to scrutinize three well-established momentum strategies—Standard 12-1, Novy-Marx, and J&T 6-6—in the Finnish context. The primary hypothesis challenges conven-tional financial market efficiency, assuming that the momentum anomaly exists in Finland. The secondary hypothesis explores the strategies' potential as hedges against short-term unexpected inflation. Using a dataset spanning from 2000 to January 2023, the study includes both active and inactive stocks, excluding the bottom 10% by market capitalization. Employing Jegadeesh and Titman's (1993) and Novy-Marx's (2013) methodologies, the research evaluates the relative performance of stocks over fixed ranking and holding periods. The analysis includes Winner Minus Loser (WML) momentum returns and explores their correlations with the Consumer Price Index (CPI) as a proxy for short-term unexpected inflation.

Further examination focuses on the correlation between inflation and momentum strategies using OLS regression. The findings suggest no statistically significant relationship between momentum returns and short-term unexpected inflation. Subsequent analyses, including rolling correlations, quantile regression, and asset pricing model regressions (CAPM and Fama-French 5 factors), provide nuanced insights into the strategies' performance across different inflation scenarios. The results showcase significant mean excess returns for all three momentum portfolios—Standard 12-1, Novy-Marx, and J&T 6-6. Additionally, noteworthy is the statistically significant relationship between the portfolio returns and CPI changes, indicated by robust regression and QR models, particularly in the tails of the conditional distribution.

Momentum on laajasti tunnettu anomalia rahoitusmarkkinoilla. Ilmiö viittaa siihen, että omai-suuserät, jotka ovat menestyneet menneisyydessä, jatkavat hyvää suoriutumistaan myös lähitulevaisuudessa ja päinvastoin. Kuitenkin, momentum-tuottojen ja inflaation välisestä suhteesta tiedetään hyvin vähän. Tämä tutkielma käsittelee momentumstrategioiden ja in-flaation välistä suhdetta Suomen osakemarkkinoilla, paikaten aukon olemassa olevassa kirjal-lisuudessa. Inspiroituneena tutkimuksista inflaation ja osakemarkkinatuottojen välillä, tutkimus selvittää, voivatko momentum-strategiat tuottaa ylijäämätuottoja ja toimia suojana erilaisissa inflaatiotilanteissa.

Tutkielman keskeisenä tavoitteena on tarkastella kolmea vakiintunutta momentumstrategiaa - Standard 12-1, Novy-Marx ja J&T 6-6 - Suomen kontekstissa. Ensimmäinen hypoteesi haas-taa perinteisen markkinoiden tehokkuuden oletuksella, että momentum-ilmiö esiintyy Suomessa. Toisen hypoteesin tavoitteena on tutkia strategioiden mahdollisuuksia suojautua lyhyen aikavälin odottamattomalta inflaatiolta. Käyttäen aikaväliä 2000-2023, tutkimus sisältää sekä aktiiviset että kuolleet osakkeet, poissulkien markkina-arvoltaan alimman 10 prosentin. Jegadeeshin & Titmanin (1993) sekä Novy-Marxin (2013) menetelmiä hyödyntäen, tutkimus arvioi osakkeiden suhteellista suoriutumista kiinteiden sijoittelu- ja säilytysjaksojen yli. Ana-lyysi sisältää voittaja miinus häviäjä (WML) -momentumtuotot ja tutkii niiden korrelaatiota Kuluttajahintaindeksin (CPI) kanssa, joka toimii lyhyen aikavälin odottamattoman inflaation mittarina.

Jatkotutkimus keskittyy inflaation ja momentumstrategioiden väliseen korrelaatioon käyttäen OLS-regressiota. Tulokset viittaavat siihen, ettei momentum-tuottojen ja lyhyen aikavälin odottamattoman inflaation välillä ole tilastollisesti merkittävää suhdetta. Seuraavat analyysit, mukaan lukien liukuva korrelaatio, kvantiiliregressio ja hinnoittelumallin regressiot (CAPM ja Fama-French 5), antavat näkemyksiä strategioiden suorituksesta eri perspektiiveissä. Tulokset osoittavat merkittäviä keskimääräisiä ylijäämätuottoja kaikille kolmelle momentum-portfolioille - Standard 12-1, Novy-Marx ja J&T 6-6. Lisäksi huomionarvoista on robust- ja QR-mallien osoittama tilastollisesti merkittävä suhde portfolion tuottojen ja CPI-muutosten välillä, erityisesti ehdollisen jakauman ääripäissä.