Determinants of value creation in private equity backed leveraged buyouts : Empirical evidence from Finland during 2010-2021

Abstract

The purpose of this thesis is to study the determinants of value creation in Finnish private equity buyouts. Understanding the attribution of different value creation drivers on a company-level is essential in order to explain private equity returns. Especially, it is interesting to examine whether the value created stems from the use of leverage or from operational improvements. Furthermore, majority of the previous research has focused on either the UK or the US private equity market, underlining the interest to examine whether the Finnish private equity market holds similar value creation characteristics.

The final data sample consists of 148 Finnish private equity buyouts conducted from 2010 to 2021. Value creation is measured through net capital gains to investors from entry to exit and the chosen value creation drivers are use of leverage, multiple expansion and operational im- provements through free cash flow effect and EBITDA improvement. EBITDA improvement is then further divided to sales growth effect and EBITDA margin improvement effect. First, this analysis is done for the total sample of 148 buyouts. Second, the sample is divided to three subsamples according to exit timing, in order to examine whether the contribution of value cre- ation drivers differ over time.

Results suggest that 34% of the total value created come from the use of leverage and 55% from operational improvements. This is in line with previous research conducted from the UK and US markets. Furthermore, from operational improvements, sales growth attributes more signifi- cantly to value creation than EBITDA margin improvement. When comparing value creation driv- ers over time, a significant variation among the contribution of leverage effect is found. Leverage seems to have more importance in value creation in the recent years than in the early 2010s.

Tämän tutkimuksen tarkoituksena on tutkia arvonluonnin ajureita suomalaisissa pääomasijoitus -yrityskaupoissa. Arvonluontiajureiden merkityksen ymmärtäminen yritystasolla on tarpeellista pääomasijoittamisen tuottojen selittämisessä. Erityisen mielenkiintoista on tutkia, mikä osuus arvonluonnista tulee operationaalisista parannuksista kohdeyrityksissä ja mikä osa korkean vel- kavivun käyttämisestä. Valtaosa aikaisemmista tutkimuksista on keskittynyt Iso-Britannian tai Yhdysvaltojen pääomamarkkinoihin, herättäen mielenkiinnon tutkia, onko Suomen pääoma- markkinoiden arvonluonti verrattavissa näihin. Tutkielman lopullinen aineisto koostuu 148 suomalaisesta pääomasijoituksesta, jotka on tehty aikavälillä 2010–2021. Arvonluontia pääomasijoituksien kohdeyrityksissä mitataan netto- tuotoilla sijoittajille sijoituksen hetkestä irtautumiseen. Valitut arvonluontiajurit ovat velkavivun käyttö, arvostuskertoimen kasvu, sekä operationaaliset ajurit vapaa kassavirta, ja käyttökatteen paraneminen. Käyttökatteen paraneminen on lisäksi jaettu liikevaihdon kasvun vaikutukseen sekä käyttökatteen marginaalin paranemiseen. Ensimmäiseksi tämä analyysi on tehty koko ai- neistolle (148 pääomasijoitukselle), ja toiseksi aineisto on jaettu kolmeen kategoriaan sijoituk- sen irtautumisen ajankohdan mukaan, jotta voidaan tutkia arvonluontiajurien kontribuution muuttumista yli ajan. Tutkimuksen tulokset osoittavat että 34 % kokonaisarvonluonnista tulee velkavivun käytöstä, ja 55 % tulee operationaalisista parannuksista kohdeyrityksessä. Nämä tulokset ovat linjassa aikai- semman kirjallisuuden kanssa, joissa on tutkittu Iso-Britannian ja Yhdysvaltojen markkinoita. Li- säksi liikevaihdon kasvu on merkittävämpi selittäjä operationaalisille parannuksille kuin käyttö- katteen marginaalin paraneminen. Kun tarkastellaan sijoituksen irtautumisen ajankohtaa, vel- kavivun merkitys arvonluontiin vaihtelee merkittävästi. Tulokset osoittavat, että velkavivulla on ollut suurempi painoarvo arvonluonnissa lähivuosina kuin 2010-luvun alussa.