Combining value investing with gross profitability : Empirical evidence from the Finnish stock market

Abstract

Value investment strategy is age-old and one of the most well-known investment strategies that is widely employed in the financial markets. Considerable amount of literature has documented the existence of value premium worldwide, but in the recent decades the returns of value investment strategies have started to deteriorate. Value anomalies have been in the center of fruitful debate among academic researchers and practitioners since the existence of value premium challenges the efficient market theory. Despite value investment strategies have been scrutinized compendiously, academic literature has not reached consensus on the reasons for value premium.

This study revisits the performance of value investment strategies and quality investment strategy based on gross profitability in the Finnish stock market. The results of Novy Marx (2013) and Lalwani and Chakraborty (2018) show that gross profitability as a standalone investment strategy generates superior results. Moreover, the performance of combined strategies is examined to see whether it is beneficial for value investors to screen stocks on value and quality notions. Promising findings of Novy Marx (2014) show that quality, measured as gross profitability, can improve the performance of value investment strategies. The purpose of this thesis is to examine the performance of standalone value and quality portfolios in addition to combined portfolios with extensive set of risk-adjusted performance measures to get comprehensive view of the overall performance of portfolios.

Results show that combining P/E, P/B, and EV/EBIT with gross profitability enhances the overall performance of portfolios in the period 2016-2021. With one exception, all investigated portfolios outperformed the market portfolio during the sample period when tested against CAPM, Fama and French’s (1993) three-factor, and Carhart’s (1997) four-factor model. Two of the best performing standalone strategies were EV/EBIT and gross profitability. Best performing portfolio was achieved with a strategy that combined EV/EBIT and gross profitability. Overall, the results suggest that accounting for both value and quality can be beneficial for equity investors.

Arvosijoittaminen on ikivanha ja yksi tunnetuimmista sijoitusstrategioista, jota käytetään laajalti rahoitusmarkkinoilla. Useat akateemiset tutkimukset ovat dokumentoineet arvopreemion olemassaolon maailmanlaajuisesti, mutta viimeisten vuosikymmenien aikana arvosijoitusstrategioiden tuotot ovat alkaneet heikentyä. Arvo-anomaliat ovat olleet tutkijoiden ja sijoitusammattilaisten hedelmällisen keskustelun ytimessä, koska arvopreemion olemassaolo haastaa tehokkaiden markkinoiden teorian. Huolimatta mittavasta tutkimustiedosta, akateeminen yhteisö ei ole päässyt yksimielisyyteen arvopreemion syistä.

Tässä tutkielmassa tutkitaan sekä arvosijoitusstrategioiden että laatustrategian suorituskykyä Suomen osakemarkkinoilla. Novy Marxin (2013) sekä Lalwanin ja Chakrabortyn (2018) tutkimustulosten perusteella bruttokannattavuus itsenäisenä sijoitusstrategiana tuottaa erinomaisia tuloksia. Tutkielmassa tarkastellaan myös yhdistelmästrategioiden tuottaja sen selvittämiseksi, että onko arvosijoittajan kannattavaa seuloa osakkeita sekä arvon että laadun perusteella. Novy Marxin (2014) tutkimustulosten perusteella näyttää, että arvoportfolioiden suorituskykyä onnistutaan parantamaan, kun yhdistetään arvostrategia bruttokannattavuuteen. Tämän tutkielman tarkoituksena on tarkastella sekä itsenäisten arvo- ja laatuportfolioiden että yhdistelmäportfolioiden suorituskykyä useiden riskipainotettujen tunnuslukujen avulla kokonaisvaltaisen kuvan saamiseksi sijoitusstrategioista.

Tämän tutkielman tulokset osoittavat, että bruttokannattavuuden yhdistäminen P/E-, P/B- ja EV/EBIT-luvun kanssa parantaa portfolioiden suorituskykyä Suomen osakemarkkinoilla vuosina 2016–2021. Yhtä poikkeusta lukuun ottamatta kaikkien osakeportfolioiden suorituskyky oli tutkimusajanjaksolla parempi kuin markkinaportfolion arvioitaessa tuottoja CAPM, Fama ja French (1993) kolmifaktori ja Carhart (1997) neljäfaktorimallin avulla. Itsenäisistä sijoitusstrategioista kaksi parhaiten tuottanutta olivat EV/EBIT ja bruttokannattavuus. Tämän tutkielman parhaan suorituskyvyn omaava portfolio perustui yhdistelmästrategiaan, jossa yhdistyivät EV/EBIT ja bruttokannattavuus. Tutkielman tulokset viittaavat siihen, että arvo- ja laatusijoittamisen yhdisteleminen on hyödyllistä osakesijoittajalle.