Cancelled M&A deals and target shareholder returns

Abstract

This thesis investigates the effect terminated M&A deals have on the share prices of acquisition targets. The share price development is examined up to 20 days before and 20 days after the deal’s termination announcement date, due to the findings of previous studies which conclude that prices return to pre-offer levels in the long run. Furthermore, this thesis analyses whether the market response to terminated M&A deals has changed during the 21st century. As the previous research has mainly focused on cancelled transactions in the United States during the 1980s and 1990s, this thesis contributes to the existing literature by studying recent M&A withdrawals in the UK.

The sample of this study covers 42 unsuccessful M&A deals between the years 2004 and 2020 in which the target company was listed in the London Stock Exchange. The investor reaction to M&A termination announcements is studied by calculating the expected and abnormal returns with market model methodology. The expected return of the target companies for each event day is estimated over a period of 120 days. The abnormal returns, which reflect the market response to new and unexpected information, are examined over event windows of various length.

Negative and statistically significant abnormal returns are found around the termination announcement date. Consistent with the results of previous studies conducted in the US, target shareholder returns begin to decline a few days before the announcement but the negative price effect seems to diminish with time, as positive returns are found after the announcement for event windows of +6 to +10, +11 to +15 and +16 to +20 days. On the other hand, the results indicate that the investor reaction to cancelled M&A deals has changed over the recent years. The cumulative average abnormal return of terminated deals between the years 2004 to 2011 is more negative over each event window than the respective return of terminated deals between the years 2012 and 2019.

The findings suggest that the stock market considers M&A termination announcements as major and meaningful events. The returns of acquisition targets decrease significantly around the announcement but begin to recover within a few days after the event. The results also indicate that the London Stock Exchange should not be considered as fully informationally efficient because target returns continue to decrease further on event date +2, thus indicating that the announcement’s new and unexpected information is not fully incorporated into share prices immediately after the event.

Tämä pro gradu -tutkielma tarkastelee peruuntuneiden yritysjärjestelyiden vaikutusta kaupan kohteena olleen yhtiön osakekurssiin. Kohdeyhtiöiden kurssikehitystä tarkastellaan aikavälillä 20 päivää ennen ja 20 päivää yrityskaupan peruuntumispäivämäärän jälkeen, johtuen aikaisempien tutkimusten tuloksista jotka viittaavat siihen että hinnat palaavat suunniteltua kauppaa edeltävälle tasolle pitkällä aikavälillä. Lisäksi tässä työssä tutkitaan, onko markkinoiden keskimääräinen reaktio peruuntuneisiin yrityskauppoihin muuttunut jollakin tapaa 2000-luvun aikana. Aiempien tutkimusten keskittyessä pääasiassa peruuntuneisiin kauppoihin Yhdysvaltojen markkinoilla 1980- ja 1990-lukujen aikana, tämä tutkielma pyrkii täydentämään olemassa olevaa kirjallisuutta analysoimalla viimeaikaisia epäonnistuneita yritysjärjestelyitä Iso- Britannian markkinoilla.

Tämä tutkimus kattaa kaikkiaan 42 peruuntunutta yritysjärjestelyä vuosina 2004–2020, joissa kaupan kohdeyhtiö oli listattuna Lontoon pörssissä. Sijoittajien reaktioita lehdistötiedotteisiin yrityskauppojen peruuntumisesta tutkitaan laskemalla yhtiöiden odotetut ja poikkeavat tuotot markkinamallimenetelmällä. Kohdeyhtiöiden kunkin päivän odotettu tuotto arvioidaan 120 päivän ajanjakson aikana. Poikkeavat tuotot, joita tutkitaan eripituisten tarkasteluaikavälien sisällä, heijastavat markkinoiden reaktiota uuteen ja odottamattomaan tietoon.

Kohdeyhtiöillä havaitaan negatiivisia ja tilastollisesti merkitseviä poikkeavia tuottoja yrityskaupan peruuntumispäivämäärän tienoilla. Aiempien yhdysvaltalaistutkimusten tapaan kohdeyhtiöiden osakkeen hinta alkaa laskea muutama päivä ennen peruuntumisilmoitusta, mutta negatiivinen hintavaikutus näyttää heikentyvän ajan myötä, sillä osakkeenomistajien tuotot ovat positiivisia tapahtuman jälkeen tarkasteluaikaväleillä +6 ja +10, +11 ja +15 sekä +16 ja +20 päivää. Toisaalta tulokset osoittavat että sijoittajat reagoivat peruutettuihin yritysjärjestelyihin eri tavalla kuin aikaisemmin. Vuosien 2004 ja 2011 välillä peruuntuneiden yrityskauppojen kumulatiivinen keskimääräinen poikkeava tuotto on negatiivisempi jokaisella tarkasteluaikavälillä kuin vuosien 2012 ja 2019 välillä peruutettujen kauppojen vastaava tuotto.

Tulokset osoittavat, että osakemarkkinat mieltävät yrityskauppojen peruuntumisilmoitukset tärkeiksi ja merkittävinä tapahtumiksi. Kaupan kohteena olleiden yhtiöiden tuotot laskevat merkittävästi ilmoituspäivämäärän ympärillä, mutta alkavat palaamaan kohti aiempaa tasoa muutama päivä tapahtuman jälkeen. Tulokset viittaavat myös siihen että Lontoon pörssiä ei voida pitää täysin informatiivisesti tehokkaana, sillä kohdeyhtiöiden tuotot laskevat edelleen peruuntumisilmoituksen jälkeisenä päivänä +2, mikä osoittaa että ilmoituksen sisältämä uusi ja odottamaton informaatio ei välity täysimääräisenä osakekursseihin heti tapahtuman jälkeen.