Investigating and comparing the premiums and benefits of recent quality-based profitability ratios: Evidence from OMXH
Perttilä, Ville (2020-07-30)
Perttilä, Ville
30.07.2020
Julkaisun pysyvä osoite on
https://urn.fi/URN:NBN:fi-fe2020080448106
https://urn.fi/URN:NBN:fi-fe2020080448106
Tiivistelmä
The recent development of profitability ratios has led to the discussion whether different measures of profitability have explanatory power for the cross-section of expected returns. During the last few years, the academic literature has shown that certain profitability ratios can predict cross-sectional returns to a similar extent as the book-to-market ratio or market capitalization. The latest modification of profitability ratios shows that excluding the effect of accruals can improve the profitability factor. There is also recent evidence, with justifying arguments that Nordic markets provide an interesting setting to study the returns from the standpoint of profitability. This thesis provides tests on various profitability ratios in attempt to explore which of the below ratios is the most suitable in factor models: operating profita-bility or cash-based profitability. It also provides an implemented strategy of both ratios, test-ing whether the accrual free, cash-based profitability can outperform the operating profita-bility in generating returns.
This will be the first study examining profitability measures in the Finnish equity market in-vestigating a nine-year period during the post financial crisis era. Employing 45 stocks that exhibited the highest market capitalization and liquidity illustrate that the Finnish equity mar-ket is an interesting vehicle to observe profitability in a market setting, that has been in dis-tressed, recovering as well as bullish state during the 9-year period after the financial crisis. Creating long-only, and long-short strategy portfolios for the nine-year sample during 30.6.2010-30.6.2019 shows that classifications with both profitability ratios managed to beat the OMXH market index, and the long-short cash profitability outperforms operating profita-bility. Albeit both profitability ratios can outperform the markets, but however it seems that cash operating profitability is able to rule out the unprofitable firms to low portfolio more efficiently. The yearly average holding period return of long-short cash-based portfolio is 14,06%. Also, sorting out the portfolios based on the level of profitability shows that high profitability companies tend to on average earn more and have lower standard deviations than low profitability companies. When explaining the market returns of OMXH together with Fama-French five-factor model, the cash operating profitability factor captures positive and statistically significant coefficient. Moreover, when the cash operating profitability risk factor is added, the size factor becomes insignificant.
The main result of this study concludes the evidence that cash operating profitability explains above average returns in Finnish equity exchange better than operating profitability. It also outperforms the size and value factors during the investigating period. Cash operating profit-ability adds quality on investors portfolio during bullish periods by sufficiently identifying the highest quality growth firms, making the cash operating profitability a useful tool to generate purposeful and efficient strategies to invest in the Finnish equity market. Kannattavuutta mittaavien tunnuslukujen viimeaikainen kehitys on herättänyt keskustelua siitä, kuinka hyvin pörssikurssien tuotot ovat selitettävissä eri kannattavuuden tunnuslukuja hyödyntäen. Viime vuosina akateemiset tutkimukset ovat osoittaneet, että tietyistä kannat-tavuuden tunnusluvuista johdetut riskifaktorit ovat pystyneet selittämään markkinatuottoja. Kyseisten tunnuslukujen merkittävyyttä voidaan pitää jopa yhtä olennaisena kuin aikaisem-min hyviksi todetut arvo- sekä kokofaktori. Tuoreimman tutkimuksen mukaan, operatiivisen kannattavuuden tunnusluvun laatua voidaan parantaa eliminoimalla kirjanpidolliset kertymät. Lisäksi akateemiset tutkimukset osoittavat, että pohjoismaiset osakemarkkinat tarjoavat mielenkiintoisen ympäristön tuottoja selittävien tekijöiden tarkasteluun kannattavuuden tunnuslukujen näkökulmasta. Tässä tutkimuksessa testataan kahta ajankohtaisinta kannatta-vuuden tunnuslukua - operatiivista kannattavuutta ja kassaperusteista kannattavuutta. Tut-kimus pyrkii selvittämään, kumpi tunnusluvuista soveltuu paremmin tuottojen riskifaktori-mallinnukseen Suomessa, ja vertaillaan näihin kahteen tunnuslukuun perustuvien sijoitus-strategioiden tuottavuutta.
Tämä on ensimmäinen tutkimus Suomen markkinoilla, jossa tutkitaan ajankohtaisimpia kan-nattavuuden tunnuslukuja finanssikriisin jälkeisellä ajanjaksolla. Tutkimuksessa hyödynne-tään vuosittain 45 suurinta yhtiötä aikavälillä 30.6.2010-30.6.2019. Tunnuslukuihin pohjautuvat sijoitusstrategiat tuottivat OMXH–markkinaindeksin paremmin. Lisäksi kassaperusteisen tun-nusluvun strategia, jossa ostetaan korkean kannattavuuden yhtiöitä lyhyeksi myymällä mata-lan kannattavuuden yhtiöitä, tuotti tutkimusjaksolla keskimäärin 14,06 % vuosituottoa. Posi-tiivisten tutkimustulosten vuoksi Suomen pörssiä on mielekästä tutkia juuri kannattavuuden tunnuslukujen näkökulmasta. Jaottelemalla Suomen pörssin yhtiöt operatiivista ja kassape-rusteista kannattavuuden tunnuslukua hyödyntäen kyetään poimimaan korkean tuottavuu-den yhtiöitä huonommin tuottavien yhtiöiden joukosta. Kassaperusteisen kannattavuuden tunnusluvun avulla voidaan myös kohdistaa tarkemmin heikosti tuottavia yhtiöitä matalan kannattavuuden portfolioihin. Lisättynä Fama-French –viiden faktorin malliin kassaperustei-nen tunnusluku kykenee selittämään tuottoja Helsingin pörssissä positiivisella kertoimella tilastollisesti merkittävästi. Lisäksi tutkimus osoittaa, että kun kassaperusteinen riskifaktori lisätään osaksi mallinnusta, yhtiöiden kokoa kuvaava riskifaktori menettää tilastollisen merkit-tävyytensä.
Tämän tutkimuksen merkittävin löydös on se, että kassaperusteinen kannattavuuden tun-nusluku kykenee selittämään tuottoja paremmin suomen markkinoilla finanssikriisin jälkeisel-lä ajanjaksolla kuin operatiivinen kannattavuuden tunnusluku. Kassaperusteisen tunnusluvun avulla pystytään lisäämään laatua sijoittajien portfolioihin ja identifioimaan laadukkaita kas-vuyrityksiä, tehden kyseisestä tunnusluvusta hyvän työkalun osakkeiden tutkintaan ja sijoi-tusstrategian luomiseen Suomen pörssissä.
This will be the first study examining profitability measures in the Finnish equity market in-vestigating a nine-year period during the post financial crisis era. Employing 45 stocks that exhibited the highest market capitalization and liquidity illustrate that the Finnish equity mar-ket is an interesting vehicle to observe profitability in a market setting, that has been in dis-tressed, recovering as well as bullish state during the 9-year period after the financial crisis. Creating long-only, and long-short strategy portfolios for the nine-year sample during 30.6.2010-30.6.2019 shows that classifications with both profitability ratios managed to beat the OMXH market index, and the long-short cash profitability outperforms operating profita-bility. Albeit both profitability ratios can outperform the markets, but however it seems that cash operating profitability is able to rule out the unprofitable firms to low portfolio more efficiently. The yearly average holding period return of long-short cash-based portfolio is 14,06%. Also, sorting out the portfolios based on the level of profitability shows that high profitability companies tend to on average earn more and have lower standard deviations than low profitability companies. When explaining the market returns of OMXH together with Fama-French five-factor model, the cash operating profitability factor captures positive and statistically significant coefficient. Moreover, when the cash operating profitability risk factor is added, the size factor becomes insignificant.
The main result of this study concludes the evidence that cash operating profitability explains above average returns in Finnish equity exchange better than operating profitability. It also outperforms the size and value factors during the investigating period. Cash operating profit-ability adds quality on investors portfolio during bullish periods by sufficiently identifying the highest quality growth firms, making the cash operating profitability a useful tool to generate purposeful and efficient strategies to invest in the Finnish equity market.
Tämä on ensimmäinen tutkimus Suomen markkinoilla, jossa tutkitaan ajankohtaisimpia kan-nattavuuden tunnuslukuja finanssikriisin jälkeisellä ajanjaksolla. Tutkimuksessa hyödynne-tään vuosittain 45 suurinta yhtiötä aikavälillä 30.6.2010-30.6.2019. Tunnuslukuihin pohjautuvat sijoitusstrategiat tuottivat OMXH–markkinaindeksin paremmin. Lisäksi kassaperusteisen tun-nusluvun strategia, jossa ostetaan korkean kannattavuuden yhtiöitä lyhyeksi myymällä mata-lan kannattavuuden yhtiöitä, tuotti tutkimusjaksolla keskimäärin 14,06 % vuosituottoa. Posi-tiivisten tutkimustulosten vuoksi Suomen pörssiä on mielekästä tutkia juuri kannattavuuden tunnuslukujen näkökulmasta. Jaottelemalla Suomen pörssin yhtiöt operatiivista ja kassape-rusteista kannattavuuden tunnuslukua hyödyntäen kyetään poimimaan korkean tuottavuu-den yhtiöitä huonommin tuottavien yhtiöiden joukosta. Kassaperusteisen kannattavuuden tunnusluvun avulla voidaan myös kohdistaa tarkemmin heikosti tuottavia yhtiöitä matalan kannattavuuden portfolioihin. Lisättynä Fama-French –viiden faktorin malliin kassaperustei-nen tunnusluku kykenee selittämään tuottoja Helsingin pörssissä positiivisella kertoimella tilastollisesti merkittävästi. Lisäksi tutkimus osoittaa, että kun kassaperusteinen riskifaktori lisätään osaksi mallinnusta, yhtiöiden kokoa kuvaava riskifaktori menettää tilastollisen merkit-tävyytensä.
Tämän tutkimuksen merkittävin löydös on se, että kassaperusteinen kannattavuuden tun-nusluku kykenee selittämään tuottoja paremmin suomen markkinoilla finanssikriisin jälkeisel-lä ajanjaksolla kuin operatiivinen kannattavuuden tunnusluku. Kassaperusteisen tunnusluvun avulla pystytään lisäämään laatua sijoittajien portfolioihin ja identifioimaan laadukkaita kas-vuyrityksiä, tehden kyseisestä tunnusluvusta hyvän työkalun osakkeiden tutkintaan ja sijoi-tusstrategian luomiseen Suomen pörssissä.