ESG Momentum in the Nordic stock markets
Tuominen, Eetu (2023-05)
05 / 2023
Julkaisun pysyvä osoite on
https://urn.fi/URN:NBN:fi-fe2023051744820
https://urn.fi/URN:NBN:fi-fe2023051744820
Tiivistelmä
Today, decision-making process is guided by understanding, internalizing and implementing all dimensions of responsibility aspects in the daily activities of both individuals and institu-tions. This has led to the change in the way think and act, and is driving companies, private investors and institutional investors to put ESG criteria in the core of their decision-making process. When ESG criteria are integrated into business operations, the question is whether internalizing ESG criteria into business operations will deliver positive results for sharehold-ers. And if there is a positive correlation between ESG score development and stock price.
This thesis aims to review recent literature of ESG investing and conduct an empirical study that focuses to investigate whether the ESG Momentum strategy has been profitable in the Nordic stock markets from 2009 to 2020. The empirical testing with Nordic data will add an additional contribution to the existing research related to ESG Momentum.
In portfolio creation, similar methods are used as in Giese et al. (2019) and Nagy et al. (2016). Using the annual changes in ESG scores and Nordic stock market data, three different ESG Momentum portfolios are created. This thesis will also study different thresholds for including stocks in portfolios. Out of winners-minus-losers portfolios the performance of top ESG score improvers long-only portfolio and portfolio of companies with worst ESG score development short-only are also examined.
The findings with chosen data set suggest that ESG Momentum premium does not exist in the Nordic stock markets nor that the strategy produces statistically significant positive abnormal returns during the sample period. Portfolios generated negative or only slightly positive risk-adjusted returns. However, the results indicate that the higher threshold for stock inclusion improves portfolios risk-adjusted return measured with Sharpe ratio. Fama and French three-factor model and five-factor model were used to analyze portfolio returns, as well as the four-factor model developed by Mark Carhart. Based on the empirical analysis using the factor models, none of the ESG Momentum portfolios built with Nordic data set achieved statistically significant positive abnormal returns over the sample period considered. Sijoittajien päätöksentekoprosessia ohjaa yhä enenevissä määrin vastuullisuuden kaikkien ulottuvuuksien ymmärtäminen, sisäistäminen ja toteuttaminen. Tämä on johtanut ajattelun ja toimintatapojen muutokseen ja saa niin yritykset, institutionaaliset sijoittajat kuin yksityis-sijoittajatkin laittamaan ESG-kriteerit päätöksentekoprosessinsa keskiöön. Kun ESG-kriteerit sisällytetään liiketoimintaan, herää kysymys, tuottaako ESG-kriteerien sisällyttäminen liike-toimintaan myönteisiä tuloksia osakkeenomistajille. Ja onko ESG-pistearvon kehityksen ja osakekurssin välillä positiivinen korrelaatio.
Tämän tutkielman tavoitteena on tarkastella ESG-sijoittamista koskevaa viimeaikaista kirjalli-suutta ja toteuttaa empiirinen tutkimus, jossa keskitytään tutkimaan, onko ESG Momentum -strategia ollut kannattava pohjoismaisilla osakemarkkinoilla vuosina 2009–2020. Empiirinen tutkimus on tehty Pohjoismaisella aineistoilla tuoden uuden näkökulman olemassa olevaan ESG Momentum -sijoitusstrategiaan liittyvään tutkimukseen.
Portfolioiden luomisessa käytetään samankaltaisia menetelmiä kuin Giesen ym. (2019) ja Nagyn ym. (2016) tekemissä ESG Momentum tutkimuksissa. ESG-pisteiden vuosittaisten muutosten ja pohjoismaisen pörssidatan avulla luodaan kolme erilaista ESG Momentum -portfoliota. Tässä tutkielmassa tutkitaan myös erilaisia kynnysarvoja osakkeiden sisällyttämiselle portfolioihin. ESG Momentum portfolioiden lisäksi tutkitaan erikseen myös eniten ESG-pistearvoaan parantaneiden yhtiöiden long-only portfolioita ja huonoimpien ESG-pistearvon kehityksen yhtiöiden short-only portfolioita.
Valitulla aineistolla tehdyt havainnot viittaavat siihen, että ESG Momentum anomaliaa ei ole pohjoismaisilla osakemarkkinoilla, eikä strategia tuota tilastollisesti merkitseviä positiivisia epänormaaleja tuottoja otantajakson aikana. Tutkimuksessa muodostetut portfoliot tuottivat negatiivisia tai vain lievästi positiivisia riskikorjattuja tuottoja Sharpen luvulla mitattuna. Tulokset osoittavat kuitenkin, että korkeampi kynnysarvo osakkeiden sisällyttämiselle parantaa portfolion riskikorjattua tuottoa Sharpen luvulla mitattuna. Portfolioiden tuottojen analy-soinnissa käytettiin Eugene Faman ja Kenneth Frenchin faktorimalleja, sekä heidän mallinsa pohjalta Mark Carhartin muodostamaa neljän faktorin mallia. Faktorimalleilla tehdyn empiirisen analyysin perusteella yksinkään muodostettu ESG Momentum portfolio ei saavuttanut tilastollisesti merkittäviä positiivisia epänormaaleja tuottoja tarkastellun otantajakson aikana.
This thesis aims to review recent literature of ESG investing and conduct an empirical study that focuses to investigate whether the ESG Momentum strategy has been profitable in the Nordic stock markets from 2009 to 2020. The empirical testing with Nordic data will add an additional contribution to the existing research related to ESG Momentum.
In portfolio creation, similar methods are used as in Giese et al. (2019) and Nagy et al. (2016). Using the annual changes in ESG scores and Nordic stock market data, three different ESG Momentum portfolios are created. This thesis will also study different thresholds for including stocks in portfolios. Out of winners-minus-losers portfolios the performance of top ESG score improvers long-only portfolio and portfolio of companies with worst ESG score development short-only are also examined.
The findings with chosen data set suggest that ESG Momentum premium does not exist in the Nordic stock markets nor that the strategy produces statistically significant positive abnormal returns during the sample period. Portfolios generated negative or only slightly positive risk-adjusted returns. However, the results indicate that the higher threshold for stock inclusion improves portfolios risk-adjusted return measured with Sharpe ratio. Fama and French three-factor model and five-factor model were used to analyze portfolio returns, as well as the four-factor model developed by Mark Carhart. Based on the empirical analysis using the factor models, none of the ESG Momentum portfolios built with Nordic data set achieved statistically significant positive abnormal returns over the sample period considered.
Tämän tutkielman tavoitteena on tarkastella ESG-sijoittamista koskevaa viimeaikaista kirjalli-suutta ja toteuttaa empiirinen tutkimus, jossa keskitytään tutkimaan, onko ESG Momentum -strategia ollut kannattava pohjoismaisilla osakemarkkinoilla vuosina 2009–2020. Empiirinen tutkimus on tehty Pohjoismaisella aineistoilla tuoden uuden näkökulman olemassa olevaan ESG Momentum -sijoitusstrategiaan liittyvään tutkimukseen.
Portfolioiden luomisessa käytetään samankaltaisia menetelmiä kuin Giesen ym. (2019) ja Nagyn ym. (2016) tekemissä ESG Momentum tutkimuksissa. ESG-pisteiden vuosittaisten muutosten ja pohjoismaisen pörssidatan avulla luodaan kolme erilaista ESG Momentum -portfoliota. Tässä tutkielmassa tutkitaan myös erilaisia kynnysarvoja osakkeiden sisällyttämiselle portfolioihin. ESG Momentum portfolioiden lisäksi tutkitaan erikseen myös eniten ESG-pistearvoaan parantaneiden yhtiöiden long-only portfolioita ja huonoimpien ESG-pistearvon kehityksen yhtiöiden short-only portfolioita.
Valitulla aineistolla tehdyt havainnot viittaavat siihen, että ESG Momentum anomaliaa ei ole pohjoismaisilla osakemarkkinoilla, eikä strategia tuota tilastollisesti merkitseviä positiivisia epänormaaleja tuottoja otantajakson aikana. Tutkimuksessa muodostetut portfoliot tuottivat negatiivisia tai vain lievästi positiivisia riskikorjattuja tuottoja Sharpen luvulla mitattuna. Tulokset osoittavat kuitenkin, että korkeampi kynnysarvo osakkeiden sisällyttämiselle parantaa portfolion riskikorjattua tuottoa Sharpen luvulla mitattuna. Portfolioiden tuottojen analy-soinnissa käytettiin Eugene Faman ja Kenneth Frenchin faktorimalleja, sekä heidän mallinsa pohjalta Mark Carhartin muodostamaa neljän faktorin mallia. Faktorimalleilla tehdyn empiirisen analyysin perusteella yksinkään muodostettu ESG Momentum portfolio ei saavuttanut tilastollisesti merkittäviä positiivisia epänormaaleja tuottoja tarkastellun otantajakson aikana.